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  根据美国经济评议会 23 年 6 月报道，美国经历着较为严重的变压器短缺问题，平均交付时间延长至 1 年以上、价格较 2020 年水平翻了 4 倍。 借由美国变压器供给短缺的现状，我们将在本篇报告中重点探讨变压器行业的投资机会。

  1. 配电变压器：中国新增扩容、节约能源改造需求持续存在，美国供给短缺有望带来出海景气度

  新增需求：公共配电领域，用电量及最高用电负荷加速增长，带来配电变压器的新增扩容需求，从而满足电力保供需要。同时大量的新型储能装置、柔性负荷、微电网、综合能源、虚拟电厂等灵活可控资源的接入也对电力系统调节能力提高了要求。工业/发电领域，随着风电、光伏等发电机组从配电端接入电网，新增配电变压器需求或将随之提升，用于将电力传输给终端用户。

  节能改造需求：依据工业与信息化部、市场监管总局、国家能源局在2020年联合制定的《变压器能效提升计划(2021-2023年)》，到2023年高效率节约能源变压器（1级、2级能效标准的电力变压器）在网运行比例提高10%，当年新增高效节能变压器占比75%以上。

  美国供给紧缺问题已现，叠加可再次生产的能源和电气化投资加速、老旧变压器更新需求，预计国内变压器出海景气度将提升。

  供给紧缺的根本原因是原材料紧张、制造工人紧缺。变压器核心原材料供应链（取向硅钢）短缺问题严重，尽管拜登总统放开了部分欧洲、日本进口的关税，但对中国的关税任旧存在；同时拥有焊接、线圈绕组、变压器测试等相关技能的本土熟练工人短缺。

  更新迭代需求：美国70%的电网接入和输配电设施已老化；根据美国商务部2020年发布的报告，美国变压器的平均常规使用的寿命已达到30-40 年，远超25年的预期寿命。

  新增扩容需求：可再次生产的能源和电气化投资加速，《两党基础设施法案》的资金（包括仅提供给能源部的620亿美元）加速商业可用的清洁能源、清洁交通、电网现代化技术的部署，以及对相关的清洁能源基础设施（如全国电动汽车充电网络）、国内制造和供应链能力及劳动力需求的投资。《通胀消减法案》计划提供3700亿美元的激励资金，用于部署商业和新兴清洁能源技术。

  美国市场方面，供给紧缺背景下，我们预计69KV以内的增量需求有望由中国产能补足。美国能源部对中国69KV及以上变压器曾设置进口禁令，随后禁令撤销，但仍保留谨慎性说法“需确保美国的大容量电力系统安全”。

  基于政策限制问题，我们大家都认为中国变压器向美国市场出口的主要看点集中在配电等级，我们看好美国本土配电变压器供给紧张背景下，中国产能加速出海、进一步获得增长空间。

  美国对中国产的电力变压器进口需求较大，根据中国海关总署统计的多个方面数据显示，截至2022年3月，中国电力变压器累计出口数量达到了7.9亿台，同比增长2.5%，出口金额达到了9.3亿美元，同比增长28.8%；其中，出口到美国地区的电力变压器规模占比约为10.2%，美国成为了中国电力变压器的第二大出口市场。

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  2. 主网变压器：竞争格局优秀，特高压配套主网建设有望进入增长“长周期”

  我们预计，23-25年将进入特高压建设高峰期。特高压加速建设，为提升重要通道和关键断面输送能力，预计送端及受端的高压/超高压变电站将有望随之增长。

  特高压项目的送端及受端需要接入交流电网，以承接输送电能落地，如1100kV特高压直流工程送端需要接入750kV交流电网，受端低端接入1000kV交流电网、高端接入 500kV 交流电网。此外，为提高受端电网供电可靠性，以陇东-山东项目为例，根据规划，将在受端泰山500kV变电站增加一台主变，500kV规划出线kV规划出线回。

  风光大基地项目外送通道仍存缺口，预计24年后特高压项目仍具备“长周期”属性，对应主网变压器配套建设需求有望持续增长。根据第二批大基地项目清单，第二批风光大基地十四五外送通道仍存缺口。此外，第三批风光大基地项目清单仍未完全公告，但考虑现有输电通道，预计未来亦将持续核准开工新的特高压项目。

  以第二批风光大基地为例，项目总规模455GW，其中十四五建成200GW，外送150GW，以11GW风光+4GW火电对应一条直流线路测算，第二批大基地通道需求12-14条，根据存量和已规划线路判断，十四五外送通道存4条缺口。此外，23年光伏成本下降，大基地建设提速，十四五期间第二批大基地外送通道需求更具必要性和迫切性。

  投资建议-主网变压器：高电压等级稳定的竞争格局，需求跟随特高压建设“长周期”增长。

  中国的变压器行业竞争较为激烈，以电压等级区分，超过220KV的主网变压器市场参与者相对更少，竞争格局更佳。我国中低端变压器市场之间的竞争激烈，具备110KV变压器产品生产能力的企业有100余家、具备220KV变压器生产能力的企业有20余家，而生产500KV等级以上变压器企业通过技术和产能构筑了很高的进入壁垒，市场格局趋于稳定。

  投资机会-主网变压器：建议关注主网&特高压相关标的【平高电气】、【思源电气】，以及国内分接开关龙头【华明装备】。

  除国内业务高增速外，主网变压器及相关设备出海同样需要我们来关注。【平高电气】：产品覆盖1100KV及以下电压等级，海外业务覆盖60+国家及地区；【思源电气】：产品覆盖1000KV及以下电压等级，2022年海外业务收入占比达到17.7%，出口国家及地区包括欧洲、北美等市场；【华明装备】：产品主要电压等级为35-220KV，2022年海外业务收入占比8.94%，出口地区包括俄罗斯、美国等。

  风险提示：电网投资没有到达预期风险；特高压项目核准没有到达预期风险；贸易政策风险；原材料价格波动风险；文中测算基于一定前提假设，存在具有一定主观性、假设不成立、市场发展没有到达预期等因素导致测算结果偏差的风险。